Le problème avec le taux de change, c’est qu’il évolue au cours du temps.
· Comment peut-on faire pour savoir à quel taux se faire payer lors d’une exportation ?
· Comment se couvrir contre les risques du taux de change ?
HISTORIQUE DES ZONES MONETAIRES
Pendant longtemps, un système de changes fixes avec un étalon or : toutes les monnaies avaient des valeurs définies par rapport à l’or. Ce système était intéressant car il ne faisait apparaître aucun risque de change.
Les problèmes apparaissent avec la première mondiale ( 1GM) : la livre et le FF ne sont plus convertibles pour les résidents nationaux. La convertibilité a été maintenue pour les exportations.
Les premiers changes flottants apparaissent à la fin de la 1GM : les changes flottants ont lieu quand pour une monnaie il n’y a plus de parité fixe avec une autre monnaie.
1925 : Rétablissement des changes fixes avec parité par rapport au $ et ce en passant par l’or
Crise de 29 : un basculement vers les changes flottants car augmentation de la masse monétaire causée par l’inflation.
1944 : Accords de Bretton-Woods : Keynes est l’inspirateur de ces accords. On revient à un système d’étalon or mais un système modifié car la détention des stocks d’or n’est plus la même.
· Le change fixe intangible à travers le temps n’a plus cours. En effet, les stocks d’or ne peuvent jamais suivre l’évolution de la masse monétaire
· Le cours de toutes les monnaies est fixe par rapport au $ ; seul le $ est convertible en or
· Création du FMI et de la Banque Mondiale
Au fur et à mesure des problèmes apparaissent avec la balance commerciale négative des USA et leur endettement auprès des grandes nations européennes. Cela est dû à la fuite des $ dans le monde, aux emprunts en Europe pour financer la guerre du Vietnam.
Durant 60’s, De Gaulle demande le remboursement de la dette US en or : perte de confiance en le $
1971 : Inconvertibilité du $ en or est prononcée par Nixon. On entre dans le système actuel des changes flottants.
Face à cela, les Européens réagissent en mettant en place un système monétaire parallèle : LE SERPENT MONETAIRE EUROPEEN.
· 1979 : SME : Toutes les monnaies ne sont plus convertibles en or
· ECU : panier de monnaies nationales
· Les monnaies ne peuvent varier de plus de 2,25% par rapport à l’ECU.
· Les ajustements se font par le marché pour tenter de rester dans une logique de changes presque fixes.
· Pendant les 80’s de nombreuses monnaies européennes ont des cours à la baisse, ce qui donne lieu à des dévaluations successives.
· Fin 80’s : Création d’une monnaie unique remplaçant toutes les monnaies nationales. Il faut noter là l’importance de la réunification allemande (89) :
o Changement au pair 1 OSMARK = 1 DM. Mais le problème c’est que l’os mark n’était pas du tout représentatif du PIB : naissance d’une période inflationniste
o Le gouvernement allemand ment en place une politique restrictive avec la hausse des impôts et des taux d’intérêts. Cette dernière mesure pose problème à l’Europe entière
· Le chancelier Kohl et son homologue français prononcent la création d’une zone monétaire unique
· 1992 : Traité de Maastricht
o Création de l’Euro avec 11 pays + bientôt la Grèce
o Les 3 grands absents sont le RU, le Danemark et la suède
Le passage à l’Euro marque la suppression définitive des risques de changes pour les pays de la zone Euro. Cela permet également une réduction des coûts lors des transactions dans la zone.
Aujourd’hui le SMI est essentiellement dirigé par les changes flottants. Au-delà, on trouve des situations très différentes :
· De petites monnaies essaient de se raccrocher au $
· Existence de zones monétaires :
o Zone Euro
o Zone CFA
QUELQUES DEFINITIONS
Changes fixes : le taux ne peut pas s’éloigner du taux de change réel pratiqué sur le marché. Pour en rester proche on effectue des dévaluations ou des réévaluations.
Dépréciation : elle provient de la perte de valeur réelle d’une monnaie dans le temps. Elle est liée à l’inflation.
Monnaie forte : monnaie qui a tendance à voir sa valeur se renchérir par rapport à une autre monnaie appelée monnaie faible. Idée d’évolution sur le long terme
Monnaie sur/sous-évaluée : un constat à une date donnée de la valeur d’une monnaie par rapport au cours en vigueur.
LE RISQUE DE CHANGE
3 éléments font apparaître un risque de change :
· Il apparaît dans la position économique d’une entreprise, c’est à dire dans sa valeur. En effet, la valeur apparaît dans sa capacité à générer des cash flow, i.e. dès que les taux de changes peuvent varier. Il y a un risque dès que les cash flow sont générés dans une autre monnaie et qu’ils sont rapatriés puis convertis.
· Dans la position comptable de la firme ( i.e. tout ce qui apparaît dans le bilan). Les comptes d’une société sont toujours établis dans la monnaie du pays où est établit l’entreprise.
o Ex de la filiale d’une société française qui est installée au Mexique. Dans le cas où on aurait établi la consolidation financière du groupe, il faut tenir compte du taux de change FF/ Peso mexicain dans l’évaluation de l’entreprise mexicaine.
o Ce risque de change peut établir des biais dans les livres de comptes. Pour remédier à cela, il y a deux solutions :
· Au lieu de retraduire les immobilisations au cours du jour, on les laisse avec leur valeur initiale, i.e. avec le taux initial
· Pour les éléments de court terme ( créances, stocks…), on utilise le taux du jour.
· Dans la position financière et commerciale de la firme.
COMMENT GERER LE RISQUE ?
Tout agent économique déteste le risque par principe : AVERSION pour le risque. Un agent ne prend des risques supplémentaires que s’il récupère un gain supplémentaire. Selon les personnes, l’aversion au risque est différente. Cela conduit à 3 types de stratégies :
· La couverture systématique : on ne prend jamais de risque
· La spéculation systématique : on ne se couvre jamais
· La stratégie sélective : on se couvre dans certaines situations et on reste spéculatif dans d’autres.
En général, gérer le risque repose sur une stratégie sélective basée sur des anticipations qui font que dans certains cas on va gagner et que dans d’autres on va perdre. Il s’agit toujours d’anticipations personnelles mais il vaut mieux construire sa stratégie avec des informations stables.
Prévoir l’évolution du taux de change à CT relève plus de la sorcellerie mais pour l’évolution à MT et à LT, il existe des méthodes :
· Analyse fondamentale reposant sur l’observation
o Des taux d’intérêts car l’évolution du taux d’intérêt est une variable explicative importante de l’évolution du taux de change.
o De la balance des paiements sur le LT. Le problème c’est qu’on annonce plus une crise qu’une évolution progressive
o De la croissance économique : croissance forte implique augmentation du taux d’intérêt et augmentation de la valeur de la monnaie par rapport aux autres
o Du rôle international du $
o Des autres facteurs de l’environnement économique
· Analyse technique : graphiques…
Sur le marché financier, l’agent économique ne s’exprime pas de façon rationnelle. A travers le temps, les brokers se sont rendu compte qu’on pouvait retrouver des similarités dans l’évolution des cours. Les autres utilisaient déjà ces graphiques là.
Cela a favorisé la propagation de l’analyse technique.
Il y a 2 types de stratégie de couverture du risque :
· Couverture interne :
o Choix de la monnaie pour la transaction
On a intérêt à bien choisir la monnaie utilisée. Par exemple, pour les transactions vers l’Amérique Latine ou la Russie, on utilise le $ quand on ne peut pas utiliser notre monnaie nationale.
o Le termaillage : choix des délais de paiement
Cela consiste à choisir les délais de paiement en prenant en compte toutes les conditions de l’échange
o Le netting
Méthode interne à l’entreprise qui n’est valable que pour les firmes internationales. Cela concerne les échanges inter filiales qui conduisent à des paiements. L’intérêt est de raisonner en net au niveau du groupe. Le netting permet d’éviter la multiplication des échanges monétaires et de réduire le coût de la couverture.
Le netting permet de payer moins de commissions au niveau des banques et simplifie les taches. Cependant, tous les risques ne disparaissent pas, ils sont seulement réduits. De plus le réseau d’information entre les filiales doit être efficace.
Ex : Mexicain Italien Allemand
Netting |
Pour couvrir tous les risques, il faut prendre des couvertures supplémentaires.
· Couverture externe ( passage par les marchés financiers) :
Pour chaque type d’actifs, il y a une multiplicité d’offre et de demande. Par conséquent, les marchés financiers servent à transférer les risques d’une personne à une autre. On peut distinguer différents marchés :
o Le marché spot qui donne la valeur d’une monnaie au jour le jour
o Le marché à terme ( forward) qui donne la valeur d’une monnaie pour une date future
o Le marché des options où il y a des échanges de droits sur actifs négociés sur le marché à terme.
Les objectifs sont :
o Assurer le transfert des risques
o Assurer et sécuriser les transactions où le système de diversification permet de réduire tous les risques
Les risques finaux qu’il reste à assumer sont peu nombreux et on peut encore les réduire avec des solutions internes par exemple.
Les opérateurs sur les marchés financiers sont :
o Les agents privés et les firmes qui font naître le risque
o
Spécialistes couvrant le risque |
o Les banques centrales
o Les banques et les organismes financiers
Les cotations :
Sur le marché des changes, on réalise une distinction entre les offreurs et les demandeurs
o Cotation à l’incertain : USD/DEM = nombre de DEM pour 1 USD
o Ex 1 : USD/ DEM = 1,6360/ 70
1,6360 DEM permet d’acquérir 1 USD
Cours à la vente |
Cours à l’achat |
o Ex 2 : USD / FRF = 5,5550 / 00 Le marché financier achète : 5,5550 FRF/USD
Le marché financier vend : 5,5600
o Marchés à terme
Il s’agit de connaître pour une date t =0 le prix auquel on désire acheter ou vendre plus tard. Attention, quand on prend un contrat à terme, on est obligé de l’honorer quelle qu’en soit l’issue.
Ex : Un importateur français vend en $ pour un terme de 3 mois. E n t =0, le marché à terme a les caractéristiques suivantes :
1. spot EUR / USD = 1,0550 / 70
2. Taux d’intérêt à 3 mois en Euro : 3,50% - 3,80%
3. Taux d’intérêt à 3 mois en USD : 5,50% - 5,75%
A combien allons- nous négocier le taux de change dans 3 mois ?
1. c = taux spot EUR/USD
2. i = taux d’intérêt USD
3. i* = taux d’intérêt EURO
4. j = durée de la période
5. Ct = taux à terme EURO / USD
Il s’agit là d’une question d’arbitrage. On a 1 000 000€ , il y a deux stratégies possibles :
o Investir en Europe les 1 000 000€. Combien reçoit-on dans 3 mois ?
1000 000€ 1 000000 * (1+i)^(J/360)
t = 0 t = 3 mois
o Investir aux EU
1 000 000 * c $ 1 000 000 * c*( 1+i)^(J/360)
t = 0 t = 3 mois
CT = ce que la banque emprunte en $ / ce que rapporte les Euros pendant la période
CT = 1 000 000 * c*(1+i)^(J/360) / 1 000 000 * (1 + i*)^(J/360)
CT = C* [ ( (1+i)^(J/360))/ (1+i*)^(J/360)]
Les taux de change à terme ne dépendent pas de l’évolution du taux de change pendant la période mais du taux de change à la date de création du contrat et du taux d’intérêt des différentes monnaies en jeu.
On a l’habitude de fixer les courts à termes de la façon suivante :
CT = C + e |
Où : - e>0 si le taux de placement des € est inférieur au taux d’emprunt des dollars
Premium : i* < i
- e<0 si le taux de placement des € est supérieur au taux d’emprunt des $
Discount : i < i*
Les avantages du marché à terme c’est la capacité intégrale à couvrir le risque de change et le fait que ce soit une méthode peu coûteuse. Néanmoins le fait que le taux de change soit fixé à l’avance ne permet pas de gains d’opportunité si le taux de change évaluait de façon favorable pour moi. De plus, le contrat doit être honoré à terme.
Options sur les taux de change
Une option est un droit à l’obtention d’un bien à un prix déterminé à l’avance. L’acheteur d’une option a un privilège de choix d’exercice ou de non-exercice du droit qu’il a acquis. Le vendeur a une obligation de réalisation du contrat.
CALL = option d’achat
PUT = option de vente
Le prix d’exercice est le prix sur lequel on s’est mis d’accord pour l’achat / la vente de l’actif à une date future.
La maturité est la date à laquelle on pourra exercer l’option :
- option européenne : on ne peut exercer l’option qu’au bout de 3 mois
- option US : prise en compte de la date limite
Ex : Un exportateur français exporte pour 100 USD dans 3 mois. Spot USD / EURO = 1,1 € / $
Mon risque concerne la vente des $ car si le taux de change diminue, alors je recevrais moins de $.
Je veux donc me couvrir sur la vente de $ afin de pouvoir vendre à 1 prix minimum : il faut une option de vente garantissant un prix minimum. Par conséquent j’achète un PUT ayant les caractéristiques suivantes :
1. porte sur 100 USD
2. prix de 1,05 € / $
3. maturité de 3 mois
4. prix de l’option = 0,01 € / $ soit 1 € pour 100 USD
Exercice du droit si baisse du cours du $ dans 3 mois i.e. si < 1,05 € / $
Abandon du droit si cours spot du $ dans 3 mois > 1,05 € / $
Gain |
Cours spot à 3 mois |
Prix d’exercice – Prix de l’option
|
Cours spot à 3 mois – prix de l’option |
0,94 € / USD
0,1
1,05 1,1€ / USD
1, 04€ /USD
Avec une option, on est gagnant à tous les coûts, que le cours du $ baisse ou qu’il augmente. On autorise les particuliers qu’à n’acheter des options car dans le pire des cas on ne perd que la prime et le gain est illimité. C’est pourquoi des qualités et des capacités sont requises pour être vendeur.
La vente d’option est une opération à gain limité et à risques illimités.
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